La gestión indexada (también llamada gestión pasiva) es aquella que busca una rentabilidad similar a la que ofrecen los índices de mercado que tienen una filosofía de “comprar y mantener”, como por ejemplo el índice S&P 500, que engloba a las 500 mayores compañías de la bolsa de Estados Unidos. Por contra, la gestión activa pretende obtener una rentabilidad superior a la de su índice de referencia. La gestión activa apuesta que su equipo gestor tiene una capacidad de análisis y acceso a la información especiales suficientes.
Un gestor activo es aquel que elige activamente las acciones o bonos en los que está invirtiendo, mientras que el gestor pasivo invierte en todos los activos que componen el índice.
Con un simple ejemplo expuesto por Warren Buffett en la junta anual de accionistas de Berkshire Hathaway de 2016 (ver vídeo), se puede ilustrar el problema que tiene la gestión activa. Imaginemos que un grupo de 100 personas se adueñan de todas las acciones del mercado mundial, es decir, son los únicos inversores de capital del mundo y entre ellos suman a todo el mercado.
Ahora, dividimos este grupo en dos grupos de 50 personas de tal manera que cada grupo tenga la mitad de todas las acciones de cada empresa del mundo. Ahora bien, uno de estos grupos contará con inversores indexados mientras que el otro realizará una gestión activa. Un inversor indexado siempre tiene todas y cada una de las acciones del mercado, representadas en la misma manera que en el mercado. Por lo tanto, si la acción X representa el 3 por ciento del valor de los títulos en el mercado, la cartera de un inversor indexado tendrá el 3 por ciento de su valor invertido en esta acción X.
Un inversor activo es aquel que no es indexado. Su cartera será diferente de la de los gestores indexados en algún momento (o siempre). Debido a que los gestores activos suelen actuar sobre sus percepciones de los precios, y debido a que tales percepciones cambian con relativa frecuencia, estos gerentes tienden a comerciar con bastante frecuencia - de ahí el término "activo".
Durante cualquier período de tiempo especificado, la rentabilidad del mercado será la media ponderada de los rendimientos de las acciones del mercado, utilizando los valores de mercado iniciales como pesos en la cartera. Cada gestor indexado obtendrá con precisión el rendimiento del mercado antes de costes. De esto se deduce que el retorno medio de la gestión activa debe ser igual a la rentabilidad del mercado. ¿Por qué? Porque el rendimiento del mercado debe ser igual a la media ponderada de los rendimientos de los segmentos indexados y activos del mercado. Si los dos primeros resultados son los mismos, el tercero debe serlo también. De esto podemos concluir que, antes de costes, la rentabilidad media del grupo de la gestión activa será igual a la rentabilidad media del grupo de la gestión indexada.
Ahora bien, los costes medios de la gestión activa serán superiores a los costes medios de gestión indexada. Mientras que los gestores indexados no se mueven y apenas tienen costes, los gestores activos deben pagar su investigación, las comisiones por la compra y venta de sus acciones, asesores y demás costes implicados. Por esta razón, es fácil ver que, la rentabilidad media de la gestión activa después de costes será inferior a la rentabilidad media de la gestión indexada.
Esta es la teoría. A continuación, vamos a revisar la evidencia que demuestra que la gran mayoría de los gestores profesionales no son capaces de obtener una rentabilidad a largo plazo superior a la de su índice de referencia. No consiguen batir al mercado. Los trabajos que analizan este punto utilizando datos del mercado estadounidense, que es el más desarrollado, son muy numerosos (ver referencias académicas abajo, al final del artículo).
Para el caso de la industria española de gestión de activos, Fernández y del Campo (2010) muestran una evidencia muy relevante de que el 95% de los fondos españoles en los años 1991-2009 no han superado la rentabilidad de su índice de referencia, y que la rentabilidad media de los fondos en los últimos 18 años ha sido un 2,8% inferior a su índice de referencia cada año. Además, observan como sólo 14 de los 368 fondos analizados con 15 años de historia y 16 de los 1.117 con 10 años de historia tuvieron una rentabilidad superior a la de los bonos del Estado a 10 años.
La gestión activa suele ser un magnífico negocio para sus gestores, pero en un 95% de los casos no lo es para sus clientes. Esto no significa que utilizando la gestión indexada vayamos a obtener una rentabilidad superior a la gestión activa cada año o cada mes. De hecho, en el corto plazo, lo normal es que algunos años la gestión activa tenga una mejor rentabilidad anual que los índices (suele ocurrir en años donde las acciones que pesan poco en los índices tienen una rentabilidad sensiblemente superior a la de las compañías que más pesan en los índices, dado que los gestores activos tienden a tener carteras más equiponderadas que los índices).
Algunos pensaréis que basta con ver qué gestor activo lo ha hecho mejor en el pasado e invertir ahí. Lo cierto es que hay muy poca relación entre la rentabilidad que ha obtenido un gestor en el pasado y la rentabilidad que obtendrá el mismo gestor en el futuro. No hay persistencia en la rentabilidad de los gestores activos. En un próximo artículo de formación financiera mostramos evidencia a este respecto.
Por tanto, si la mayoría de los gestores activos no baten a su índice de referencia y además no puedes saber de antemano quien va a ser el gestor que sí lo hará, la consecuencia lógica es: invierte en índices (indéxate), diversifica, reduce los costes de inversión y deja que pase el tiempo. A medida que pasen los años, irás comprobando como la rentabilidad de tus ahorros empieza a superar a la gran mayoría de los inversores profesionales o de los fondos de gestión activa.
En un primer momento, esto puede parecer contra-intuitivo. Al fin y al cabo, si es algo tan obvio, lo lógico es que esta forma de gestión fuera más conocida por los inversores. La razón por la que esto no es así todavía es que los bancos, que son el principal canal que utilizan los inversores en España para invertir su dinero en fondos, tienen un gran negocio vendiendo gestión activa y costosa a sus clientes. Mientras no se vean obligados a ello, no van a cambiar esta política.
A pesar de las dificultades, la gestión indexada está ganando cada vez más terreno. A modo de ilustración, la gráfica a continuación, ilustra el crecimiento de los fondos de gestión indexada y el descenso de los fondos de gestión activa en Estados Unidos desde 2009
Referencias académicas – los gestores activos no consiguen batir al mercado
El trabajo de Brinson, Hood, y Beebower (1986) demuestra que, en promedio, utilizando datos de 1974-1983 los fondos de pensiones no han sido capaces de añadir valor por encima de su índice.
Este resultado es consistente con el trabajo de Carhart (1997) que demuestra que los gastos de los fondos tienen un impacto uno a uno en la rentabilidad de los fondos y que la rotación elevada produce una rentabilidad un 0,95% de media inferior.
Asimismo, Arnott, Berkin y Ye (2000) demuestran que la indexación, para la mayoría de las categorías de inversores sujetos a impuestos y para la mayoría de las condiciones del mercado, supera la gestión activa convencional.
Más recientemente, Harbron, Roberts y Westaway (2016), vuelven a mostrar con datos del Reino Unido que, después de comisiones, el rendimiento medio de los fondos de gestión activa ha sido inferior a la de sus índices de referencia y que además, la rentabilidad reportada de fondos de inversión empeora significativamente una vez se tiene en cuenta el “sesgo de supervivencia” (es decir, una vez que los resultados de los fondos que fueron eliminados de los registros públicos se incluyen).
